Euronext Secures Controlling Stake in Athens Stock Exchange

Η δημόσια πρόταση της Euronext για την ΕΧΑΕ (την εταιρία που λειτουργεί το Χρηματιστήριο Αθηνών) ολοκληρώθηκε με επιτυχία, με αποδοχή που σύμφωνα με δημοσιεύματα κινείται μεταξύ 60% και 75%. Αυτό σημαίνει ότι ο πανευρωπαϊκός όμιλος χρηματιστηρίων αποκτά τον έλεγχο, χωρίς όμως να φτάνει το όριο του 90% που θα επέτρεπε άμεσα υποχρεωτική εξαγορά των υπολοίπων μετόχων και διαγραφή από το ταμπλό. Η αναλογία ανταλλαγής ήταν 1 μετοχή Euronext για κάθε 20 μετοχές ΕΧΑΕ, προσφέροντας premium έναντι της αγοράς και ενισχύοντας τη συμμετοχή. Η επίσημη ανακοίνωση των αποτελεσμάτων έχει προγραμματιστεί για 19 Νοεμβρίου, ενώ η έκδοση και έναρξη διαπραγμάτευσης των νέων μετοχών της Euronext για όσους αποδέχθηκαν έχει προγραμματιστεί για τις 24 Νοεμβρίου, όπως έχει ανακοινώσει η ίδια η εταιρία (https://live.euronext.com/en/products/equities/company-news/2025-10-06-euronext-nv-has-received-relevant-regulatory-approvals, https://www.euronext.com/en/about/media/euronext-press-releases/euronext-announces-launch-voluntary-exchange-offer-for-all).

Ο διευθύνων σύμβουλος της Euronext, Stéphane Boujnah, το έθεσε απλά: «Αυτό που φέρνουμε στο Χρηματιστήριο Αθηνών είναι σύνδεση με μία πανευρωπαϊκή, παγκόσμια αγορά. Γι' αυτό πιστεύω ότι πρόκειται για αμοιβαία επωφελή σύμπραξη». Παράλληλα μίλησε για «ιδιότυπη αναντιστοιχία» μεταξύ της δυναμικής της ελληνικής οικονομίας και της σχετικής απομόνωσης της ΕΧΑΕ. Η κίνηση, έτσι όπως εξελίσσεται, είναι ορόσημο τόσο για την πορεία της ελληνικής κεφαλαιαγοράς όσο και για το αφήγημα της ευρωπαϊκής Ένωσης Κεφαλαιαγορών, δηλαδή της προσπάθειας η χρηματοδότηση των επιχειρήσεων να γίνει περισσότερο μέσω αγορών και λιγότερο μόνο μέσω τραπεζών (https://www.euronext.com/en/about/media/euronext-press-releases/euronext-announces-launch-voluntary-exchange-offer-for-all, publications_europa_eu_000002).

Τι συνέβη και γιατί έχει σημασία

• Η δημόσια πρόταση ήταν προαιρετική, με αναλογία 20 μετοχές ΕΧΑΕ ανά 1 νέα μετοχή Euronext. Ανακοινώθηκε επισήμως στο τέλος Ιουλίου. Το Διοικητικό Συμβούλιο της ΕΧΑΕ τη στήριξε, ενώ εγκρίθηκε το Πληροφοριακό Δελτίο από την Επιτροπή Κεφαλαιαγοράς και άνοιξε η περίοδος αποδοχής από 6 Οκτωβρίου έως 17 Νοεμβρίου (https://www.euronext.com/en/investor-relations/financial-information/news/euronext-launch-voluntary-share-exchange-offer-for, https://www.euronext.com/en/investor-relations/financial-information/news/euronext-announces-launch-voluntary-exchange-offer).
• Λίγο πριν τη λήξη, η Επιτροπή Κεφαλαιαγοράς ενέκρινε τη μείωση του ελάχιστου ορίου επιτυχίας από 67% σε 50% συν μία μετοχή, κάτι που επέτρεψε την ολοκλήρωση της συναλλαγής με απλή πλειοψηφία. Ελληνικά μέσα επιβεβαίωσαν γρήγορα ότι το όριο αυτό ξεπεράστηκε (https://uk.finance.yahoo.com/news/approval-revision-voluntary-share-exchange-173300060.html, https://www.newmoney.gr/roh/agores/echae-pros-pososto-66-67-i-apodochi-tis-dimosias-protasis-tis-euronext/).
• Η Euronext προβάλλει το μοντέλο της ενοποίησης: τεχνική μετεγκατάσταση στο Optiq (το ιδιόκτητο σύστημα συναλλαγών της) και σταδιακή ένταξη στο «ενιαίο βιβλίο εντολών» για μετοχές, που συγκεντρώνει τη ρευστότητα και μειώνει τα spreads σε όλες τις αγορές του ομίλου. Η εμπειρία από την Ιταλία μετά την εξαγορά της Borsa Italiana είναι ενθαρρυντική, με μετρήσιμη βελτίωση στην ποιότητα αγοράς και στα κόστη συναλλαγών (https://live.euronext.com/en/products/equities/company-news/2025-11-14-euronext-receives-regulatory-approvals-hellenic-capital, https://www.euronext.com/en/about/media/euronext-press-releases/euronext-announces-launch-voluntary-exchange-offer-for-all).

Με απλά λόγια, οι ελληνικές μετοχές εντάσσονται σε μία πιο μεγάλη "πισίνα ρευστότητας". Αυτό τείνει να φέρει περισσότερους επενδυτές, μικρότερες αποστάσεις μεταξύ τιμής αγοράς και πώλησης, και ευκολότερη άντληση κεφαλαίων από τις επιχειρήσεις. Όμως το κλειδί είναι η εκτέλεση: πότε και πώς θα ολοκληρωθεί η τεχνική ενοποίηση και αν τα οφέλη θα μεταφερθούν στους τελικούς χρήστες.

Πλαίσιο: πώς φτάσαμε εδώ

Χθες και την περασμένη εβδομάδα καλύψαμε τα κρίσιμα ορόσημα της προσφοράς, από την έναρξη αποδοχής μέχρι το «κλείδωμα» της πλειοψηφίας. Τα επίσημα αποτελέσματα αναμένονται 19 Νοεμβρίου, με διακανονισμό ανταλλάγματος και διαπραγμάτευση των νέων μετοχών Euronext στις 24 Νοεμβρίου. Οι εκτιμήσεις συμμετοχής 60% έως 75% αφήνουν ανοιχτό το ενδεχόμενο για επόμενες κινήσεις, χωρίς όμως αυτό να σημαίνει αυτόματη διαγραφή της ΕΧΑΕ από το ταμπλό, αφού το πολυπόθητο 90% για squeeze out δεν έχει επιτευχθεί με τα έως τώρα στοιχεία (https://live.euronext.com/en/products/equities/company-news/2025-10-06-euronext-nv-has-received-relevant-regulatory-approvals, moneyreview_gr_000006).

Στο μεταξύ, η δημόσια συζήτηση ήταν ζωηρή. Φιλοεπιχειρηματικά μέσα έκαναν λόγο για «ψήφο εμπιστοσύνης» στην ελληνική αγορά κεφαλαίου και για την ευκαιρία ένταξης σε παγκόσμιο κύκλωμα επενδυτών. Άλλες φωνές, περισσότερο επικριτικές, μίλησαν για έντονη εκστρατεία πίεσης στους μικρομετόχους. Η δική μας ματιά παραμένει ψύχραιμη: ακολουθούμε τα δεδομένα και ρωτάμε πάντα ποιος ωφελείται και με ποιον τρόπο.

Τι αλλάζει πρακτικά από 24 Νοεμβρίου και στον επόμενο χρόνο

• Για τους μετόχους που αποδέχθηκαν: στις 24 Νοεμβρίου προβλέπεται η μεταβίβαση των μετοχών ΕΧΑΕ στην Euronext και η πίστωση των νέων μετοχών Euronext στους δικαιούχους. Τυχόν κλασματικά υπόλοιπα συνήθως εκκαθαρίζονται σε μετρητά με βάση τιμή αναφοράς. Οι νέες μετοχές θα διαπραγματεύονται στις κύριες αγορές του ομίλου (https://live.euronext.com/en/products/equities/company-news/2025-10-06-euronext-nv-has-received-relevant-regulatory-approvals, https://www.euronext.com/en/about/media/euronext-press-releases/euronext-announces-launch-voluntary-exchange-offer-for-all).
• Για όσους δεν αποδέχθηκαν: παραμένουν μέτοχοι μειοψηφίας σε μια ΕΧΑΕ υπό έλεγχο Euronext. Αν η Euronext αποκτήσει μελλοντικά 90% ή παραπάνω, τότε ο νόμος δίνει δικαιώματα υποχρεωτικής εξαγοράς και πώλησης μειοψηφίας. Μέχρι τότε η ΕΧΑΕ παραμένει εισηγμένη.
• Για επενδυτές και brokers: τίποτα δεν αλλάζει στην καθημερινή συναλλαγή την πρώτη ημέρα. Οι ελληνικοί τίτλοι συνεχίζουν να διαπραγματεύονται στην Αθήνα με τις υφιστάμενες ροές εκκαθάρισης και διακανονισμού. Ο οδικός χάρτης μετεγκατάστασης στο Optiq και η ένταξη στο ενιαίο βιβλίο εντολών θα ανακοινωθούν από τον όμιλο, πιθανότατα σε φάσεις, όπως έγινε στο Μιλάνο μέσα σε ορίζοντα διετίας. Αντίστοιχα, η μεταφορά της εκκαθάρισης στον κεντρικό αντισυμβαλλόμενο της Euronext θα χρειαστεί αδειοδοτήσεις και τεχνικό cut over (https://www.euronext.com/en/about/media/euronext-press-releases/euronext-announces-launch-voluntary-exchange-offer-for-all, https://www.euronext.com/en/about/media/euronext-press-releases/euronext-announces-successful-expansion-euronext-clearing-pan?utm_source=openai).

Πώς λειτουργεί η τεχνική ενοποίηση και γιατί μειώνει το κόστος

• Optiq: είναι το σύστημα συναλλαγών της Euronext, σχεδιασμένο για χαμηλές καθυστερήσεις και υψηλή σταθερότητα. Η ομογενοποίηση πρωτοκόλλων μειώνει την πολυπλοκότητα για μέλη που δραστηριοποιούνται σε πολλές αγορές του ομίλου (https://www.euronext.com/en/about/media/euronext-press-releases/euronext-announces-launch-voluntary-exchange-offer-for-all).
• Single Order Book, δηλαδή «ενιαίο βιβλίο εντολών»: όλες οι εντολές για έναν τίτλο συγκεντρώνονται σε μία κοινή δεξαμενή ρευστότητας. Αυτό, συνήθως, μικραίνει τα spreads, αυξάνει το βάθος κοντά στην καλύτερη τιμή και διευκολύνει μεγάλες εντολές χωρίς σημαντική επίδραση στην τιμή (https://live.euronext.com/en/products/equities/company-news/2025-11-14-euronext-receives-regulatory-approvals-hellenic-capital).
• Post trade, δηλαδή εκκαθάριση και διακανονισμός: μετά την εκτέλεση, πρέπει να ολοκληρωθεί με ασφάλεια η ανταλλαγή μετοχών και χρημάτων. Εκεί παρεμβαίνει ο κεντρικός αντισυμβαλλόμενος, CCP, που ζητά περιθώρια ασφάλειας και απορροφά κλυδωνισμούς. Η Euronext έχει ήδη ενοποιήσει το clearing για τις κύριες αγορές της και επιδιώκει επέκταση και σε νέες, όπως η Ελλάδα. Η υποδομή CSD του ομίλου, Euronext Securities, προσφέρει ενιαία πρότυπα διακανονισμού (https://www.euronext.com/en/about/media/euronext-press-releases/euronext-announces-successful-expansion-euronext-clearing-pan?utm_source=openai, https://www.euronext.com/en/about/media/euronext-press-releases/euronext-announces-launch-voluntary-exchange-offer-for-all).

Στο ταμείο του επενδυτή ή του broker αυτό μπορεί να αποτυπωθεί ως χαμηλότερο «all in» κόστος ανά συναλλαγή, ιδίως για όσους κάνουν πολλές μικρές συναλλαγές. Για να έχουμε τάξη μεγέθους: ενδεικτικοί τιμοκατάλογοι στην Ελλάδα περιλαμβάνουν χρεώσεις υπέρ αγοράς και εκκαθάρισης που φτάνουν σε δεκάδες μονάδες βάσης. Σε περιβάλλον Euronext, οι δομικές χρεώσεις trading και clearing είναι συχνά χαμηλότερες, με σταθερά τέλη ανά οδηγία, αν και το τελικό αποτέλεσμα εξαρτάται από τη διαμόρφωση πακέτων και το αν θα μετακινηθεί όλο το post trade. Μέχρι τη μετάβαση, ισχύουν βέβαια οι σημερινές χρεώσεις στην Αθήνα (https://www.eurobankequities.gr/footerlinks/fees-and-expenses.aspx?utm_source=openai, https://www.euronext.com/sites/default/files/2025-11/Euronext%20Cash%20Markets%20Trading%20Fee%20Guide_Effective%2001NOV2025_v2.pdf, https://www.euronext.com/en/about/media/euronext-press-releases/euronext-announces-launch-voluntary-exchange-offer-for-all).

Market data και η «ενιαία ταινία» της ΕΕ

Ένα κρίσιμο, συχνά παραγνωρισμένο, κομμάτι είναι το κόστος δεδομένων αγοράς. Τα market data είναι τα real time στοιχεία τιμών και βάθους βιβλίου. Σήμερα η ΕΧΑΕ τιμολογεί σχετικά χαμηλά για επαγγελματίες χρήστες, ενώ οι άδειες για αναδιανομή και μη εμφανή χρήση είναι απλούστερες ως μοντέλο. Μετά την ένταξη στην Euronext και τη μετάβαση, τα ελληνικά data θα ενταχθούν στο ενιαίο πλαίσιο αδειών του ομίλου, με ξεχωριστές σειρές προϊόντων για την Αθήνα, όπως ισχύει για το Δουβλίνο, το Όσλο και το Μιλάνο. Αυτό σημαίνει συνήθως υψηλότερα per user fees για επαγγελματικό Level 2 και πιο σύνθετες άδειες για αναδιανομή και non display χρήση, αν κρίνουμε από τα αντίστοιχα price lists στις άλλες αγορές του ομίλου (https://connect2.euronext.com/sites/default/files/documentation/data/Compare%20Document%20-%20Product%20Fee%20Schedule%20%28effective%20June%202025%29.pdf, https://www.athexgroup.gr/sites/default/files/2025-02/DataFeedPriceList-Contract_Annex_C_EN-1-JAN-2025-v4.2.4-new.pdf, https://www.athexgroup.gr/sites/default/files/2025-02/04-ANNEX-B-NON-DISPLAY-PRICE-LIST-2025-v1.0-new_0.pdf).

Παράλληλα, η ΕΕ έχει θεσπίσει τη «consolidated tape», την ενιαία ταινία που θα συγκεντρώνει pre trade και post trade δεδομένα από όλες τις ευρωπαϊκές πλατφόρμες, με στόχο ενιαία εικόνα αγοράς και μεγαλύτερη διαφάνεια. Το ρυθμιστικό πακέτο MiFIR και MiFID αναθεωρήθηκε, ορίζει πρότυπα, συγχρονισμό ρολογιών και μοντέλο κατανομής εσόδων στα venues. Η Ευρωπαϊκή Αρχή Κινητών Αξιών προχωρά στον διαγωνισμό για τον πάροχο του equity tape. Προσοχή όμως: το tape δεν υποκαθιστά τα εμπορικά δεδομένα βάθους βιβλίου ούτε τις άδειες αναδιανομής. Λειτουργεί συμπληρωματικά και πιέζει τις τιμές σε «εύλογη εμπορική βάση» (reasonable commercial basis) (https://op.europa.eu/en/publication-detail/-/publication/c57254b9-dcf0-11ee-b9d9-01aa75ed71a1/language-en?utm_source=openai, https://finance.ec.europa.eu/news/commission-advances-work-towards-consolidated-eu-trading-landscape-financial-instruments-2025-06-12_en?utm_source=openai, https://www.esma.europa.eu/press-news/esma-news/esma-launches-selection-consolidated-tape-provider-shares-and-etfs?utm_source=openai, https://www.consilium.europa.eu/en/press/press-releases/2019/07/02/declaration-by-the-high-representative-on-behalf-of-the-eu-on-the-alignment-of-certain-third-countries-concerning-restrictive-measures-against-cyber-attacks-threatening-the-union-or-its-member-states/).

Για τους ιδιώτες επενδυτές, τα πράγματα ίσως γίνουν ευκολότερα. Το 15λεπτο καθυστερημένο tape θα είναι διαθέσιμο χωρίς χρέωση, ενώ για real time θα υπάρχει ενιαίο κανάλι. Για τους μικρούς brokers και fintech παρόχους, ενδέχεται να αυξηθεί το σταθερό μηνιαίο κόστος λόγω νέων αδειών αναδιανομής, ακόμη και αν οι χρεώσεις ανά τελικό retail χρήστη παραμείνουν στη ζώνη των λίγων ευρώ τον μήνα, όπως στα υπόλοιπα πακέτα της Euronext (https://connect2.euronext.com/sites/default/files/documentation/data/Compare%20Document%20-%20Product%20Fee%20Schedule%20%28effective%20June%202025%29.pdf).

Ποιος ωφελείται, ποιος κινδυνεύει, ακολουθούμε το χρήμα

• Εκδότες, ιδίως μεγάλης και μεσαίας κεφαλαιοποίησης: ωφελούνται από μικρότερα spreads, μεγαλύτερο βάθος βιβλίου και σύνδεση με ευρύτερη επενδυτική βάση. Με τον χρόνο, αυτό τείνει να μειώνει το κόστος κεφαλαίου. Το μάθημα του Μιλάνου είναι σαφές, η ποιότητα αγοράς βελτιώθηκε μετά τη μετάβαση (https://live.euronext.com/en/products/equities/company-news/2025-11-14-euronext-receives-regulatory-approvals-hellenic-capital).
• Θεσμικοί επενδυτές και μεγάλα μέλη: κερδίζουν από ενιαία πρόσβαση σε 7 και πλέον αγορές, με χαμηλότερο δομικό κόστος εκτέλεσης και εκκαθάρισης per transaction, ειδικά όταν υπάρχει όγκος. Η ενοποίηση μειώνει λειτουργικές τριβές και αυξάνει την προβλεψιμότητα κόστους (https://www.euronext.com/sites/default/files/2025-11/Euronext%20Cash%20Markets%20Trading%20Fee%20Guide_Effective%2001NOV2025_v2.pdf, https://www.euronext.com/en/about/media/euronext-press-releases/euronext-announces-successful-expansion-euronext-clearing-pan?utm_source=openai).
• Ιδιώτες επενδυτές: δυνητικά καλύτερη εκτέλεση μέσω μοντέλων όπως το Best of Book, που υπόσχεται βελτίωση τιμής για το retail flow. Υπάρχουν στοιχεία από τη Γαλλία που δείχνουν ότι το price improvement είναι πραγματικό σε αρκετές περιπτώσεις, αν και όχι σε όλες τις συνθήκες αγοράς, γι' αυτό η αξιολόγηση πρέπει να γίνει και στην Ελλάδα μετά τη μετάβαση (euronext_com_000032, amf_france_org_000003).
• Μικροί, αμιγώς εγχώριοι brokers και data vendors: πιθανή πίεση. Τα per user επαγγελματικά τέλη για Level 2 στα Euronext price lists είναι υψηλότερα από τα σημερινά της ΕΧΑΕ. Προστίθενται μηνιαίες άδειες αναδιανομής ανά αγορά και πιο αυστηρά non display licensing. Αυτό απαιτεί ανασχεδιασμό του κόστους και πιθανόν συνεργασίες με general clearing members και προσαρμογή των data policies (https://connect2.euronext.com/sites/default/files/documentation/data/Compare%20Document%20-%20Product%20Fee%20Schedule%20%28effective%20June%202025%29.pdf, https://www.athexgroup.gr/sites/default/files/2025-02/DataFeedPriceList-Contract_Annex_C_EN-1-JAN-2025-v4.2.4-new.pdf).
• Εργαζόμενοι σε ΕΧΑΕ, ATHEXCSD και υποστηρικτικές λειτουργίες: οι ανακοινωθείσες συνέργειες κόστους από τον όμιλο δημιουργούν ανησυχίες για ορθολογικοποίηση δομών. Χρειάζονται ρητές δεσμεύσεις για διατήρηση κρίσιμων λειτουργιών στην Αθήνα, διαφορετικά η κοινωνική αποδοχή θα μείνει χαμηλή και το πολιτικό ρίσκο θα αυξηθεί (https://www.euronext.com/en/about/media/euronext-press-releases/euronext-announces-launch-voluntary-exchange-offer-for-all).

Με βάση την κατανομή οφελών, το κλειδί είναι η πολιτική να φροντίσει ώστε τα οφέλη της ρευστότητας να αγγίξουν και τις μικρές και μεσαίες επιχειρήσεις, όχι μόνο τις ναυαρχίδες του ταμπλό.

Η ελληνική γωνία: από το σημερινό μοντέλο ανάπτυξης σε κάτι πιο ισορροπημένο

Η Ελλάδα είναι υπερ-εξαρτημένη από υπηρεσίες, κυρίως τουρισμό και ναυτιλία. Αυτό κάνει την οικονομία ευάλωτη σε εξωτερικά σοκ. Μία βαθύτερη, διεθνώς διασυνδεδεμένη κεφαλαιαγορά είναι αναγκαία για να χρηματοδοτηθούν επενδύσεις σε πράσινη μετάβαση, logistics, τεχνολογία και εξαγωγική μεταποίηση. Η χώρα υστερεί σε market based finance. Η χρηματιστηριακή κεφαλαιοποίηση προς ΑΕΠ είναι γύρω στο ένα τρίτο, όταν ο μέσος όρος ΕΕ κινείται κοντά στα δύο τρίτα. Εδώ ακριβώς πατά η Ένωση Κεφαλαιαγορών και η ενσωμάτωση με ένα πανευρωπαϊκό δίκτυο (publications_europa_eu_000002, afme_eu_000003).

Τα κανάλια μετάδοσης στην πραγματική οικονομία είναι τρία: χαμηλότερο κόστος κεφαλαίου, περισσότερες εισαγωγές και αυξήσεις κεφαλαίου, καλύτερη κάλυψη από αναλυτές που μειώνει το «discount ρευστότητας» στις αποτιμήσεις. Αν αυτά επιτευχθούν, τότε η ανάπτυξη που βλέπουμε στο ΑΕΠ θα συνδεθεί ουσιαστικά με επενδύσεις και θέσεις εργασίας.

Νομισματική πολιτική, spreads και περιβάλλον αγορών

Η ΕΚΤ, δηλαδή η Ευρωπαϊκή Κεντρική Τράπεζα που καθορίζει την τιμή του ευρώ, βρίσκεται μετά την έντονη μάχη με τον πληθωρισμό σε τροχιά σταθεροποίησης. Αυτό, ιστορικά, ευνοεί τις αποτιμήσεις μετοχών και ανοίγει παράθυρα για IPOs και αυξήσεις κεφαλαίου. Αν τα επιτόκια παραμείνουν σε ουδέτερη ζώνη, οι εισηγμένες μπορούν να εκδώσουν μετοχές με μικρότερη αραίωση. Για την Ελλάδα, το κόστος δανεισμού του Δημοσίου που αποτυπώνεται στα spreads επηρεάζει έμμεσα το κλίμα για την αγορά μετοχών, αλλά το άμεσο όφελος από την ενοποίηση Euronext είναι η ρευστότητα και η πρόσβαση σε διεθνή κεφάλαια.

Τραπεζικό σύστημα και αγορές, συμπληρωματική σχέση

Οι ελληνικές τράπεζες έχουν βελτιώσει καθαρά τους ισολογισμούς τους και παρουσιάζουν κερδοφορία. Ωστόσο η πιστωτική επέκταση σε ΜμΕ είναι ακόμα συγκρατημένη. Οι κεφαλαιαγορές δεν είναι αντίπαλος αλλά συμπλήρωμα, ειδικά για ίδια κεφάλαια και μικρά εταιρικά ομόλογα. Στην πράξη, μία υγιής αγορά μπορεί να αναλάβει ρόλο «ανακούφισης» από τη μονομέρεια του τραπεζικού δανεισμού, όπως επιδιώκει η ΕΕ με KPIs για market based finance (afme_eu_000003).

Αγορές έναντι πραγματικής οικονομίας, να μην χαθούμε στον τζίρο

Η εμπειρία μας διδάσκει ότι η άνθηση των αγορών δεν εγγυάται αυτόματα βελτίωση μισθών ή ποιότητας εργασίας. Πρέπει να στοχεύσουμε σε χειροπιαστά αποτελέσματα: μείωση του σταθμισμένου κόστους κεφαλαίου για τις επιχειρήσεις, αύξηση των επενδύσεων, νέες εισαγωγές ουσίας και όχι μόνο μετακινήσεις χαρτιών. Αλλιώς, θα έχουμε αλλάξει μηχανή συναλλαγών αλλά θα παραμείνουμε με τις ίδιες αδράνειες.

Ρυθμιστικό και λειτουργικό ρίσκο, DORA και ανθεκτικότητα

Η συγκέντρωση πολλών αγορών σε μία πλατφόρμα έχει οφέλη κλίμακας, φέρνει όμως και λειτουργικούς και κυβερνοκινδύνους. Η ΕΕ έχει εισάγει τον κανονισμό DORA για τον επιχειρησιακό ψηφιακό κίνδυνο που επιβάλλει τεστ διείσδυσης με πραγματικά σενάρια, σχέδια συνέχειας και ελέγχους κρίσιμων τρίτων παρόχων. Ο όμιλος Euronext έχει βελτιώσει την υποδομή του μετά από παλαιότερα περιστατικά διακοπών, αλλά ο σωστός σχεδιασμός cut over της Αθήνας, με δοκιμές failover και καθαρές διαδικασίες ανάκαμψης, είναι απολύτως κρίσιμος (https://www.esma.europa.eu/esmas-activities/markets-and-infrastructure/consolidated-tape-providers?utm_source=openai, euronext_com_000032).

Market data, Best of Book και δίκαιη πρόσβαση

Για το λιανικό επενδυτικό κοινό, τα μοντέλα «βέλτιστης εκτέλεσης» όπως το Best of Book σε άλλες αγορές της Euronext έδειξαν βελτίωση τιμής ανά συναλλαγή σε αρκετά υψηλά ποσοστά. Ρυθμιστικές αρχές όπως η AMF στη Γαλλία έχουν εξετάσει την πραγματική επίδοση και επισημαίνουν ότι τα οφέλη εξαρτώνται από τις συνθήκες αγοράς, την εσωτερικοποίηση order flow και τη διαφάνεια. Άρα, και στην Ελλάδα χρειάζονται ex post μετρήσεις, τίμια σύγκριση με το status quo και δεσμεύσεις για διαφάνεια στους όρους πρόσβασης στα δεδομένα και στα εργαλεία εκτέλεσης (amf_france_org_000003, euronext_com_000032).

Στο σκέλος των δεδομένων, το ενιαίο πλαίσιο της Euronext σημαίνει πιθανή αύξηση κόστους για επαγγελματικό Level 2 χρήστη που θέλει μόνο Ελλάδα, σε σχέση με τα σημερινά τιμολόγια της ΕΧΑΕ. Οι μικροί παίκτες θα χρειαστεί να στήσουν budget με βάση τα price points που ισχύουν σε Δουβλίνο, Όσλο ή Μιλάνο, μέχρι να δημοσιευθεί ειδικό Athens line. Για retail streams, οι χρεώσεις ανά συσκευή συνήθως παραμένουν χαμηλές, όμως οι άδειες αναδιανομής αυξάνουν τα πάγια. Η στρατηγική επιλογή μεταξύ continuous streaming και page view snapshots μπορεί να κάνει μεγάλη διαφορά στο τελικό κόστος για fintechs με μεγάλη πελατειακή βάση (https://connect2.euronext.com/sites/default/files/documentation/data/Compare%20Document%20-%20Product%20Fee%20Schedule%20%28effective%20June%202025%29.pdf, https://www.athexgroup.gr/sites/default/files/2025-02/DataFeedPriceList-Contract_Annex_C_EN-1-JAN-2025-v4.2.4-new.pdf).

Πλαίσιο ποιότητας δεδομένων, σήμα έναντι θορύβου

• Τα ποσοστά συμμετοχής που κυκλοφορούν στον Τύπο είναι ενδεικτικά. Το επίσημο αποτέλεσμα θα ανακοινωθεί στις 19 Νοεμβρίου και μόνο τότε θα ξέρουμε ακριβώς το ποσοστό. Οποιαδήποτε ανάλυση για 90% και squeeze out είναι πρόωρη μέχρι τότε (https://live.euronext.com/en/products/equities/company-news/2025-10-06-euronext-nv-has-received-relevant-regulatory-approvals).
• Όταν μιλάμε για μείωση κόστους συναλλαγών, διαχωρίζουμε το trading, το clearing και το settlement. Η μεγάλη διαφορά για τον τελικό χρήστη έρχεται όταν ολοκληρωθεί και η μεταφορά post trade. Μέχρι τότε, ισχύουν οι σημερινές χρεώσεις (https://www.eurobankequities.gr/footerlinks/fees-and-expenses.aspx?utm_source=openai, https://www.euronext.com/sites/default/files/2025-11/Euronext%20Cash%20Markets%20Trading%20Fee%20Guide_Effective%2001NOV2025_v2.pdf).
• Για την «ενιαία ταινία» της ΕΕ, διακρίνουμε ανάμεσα σε real time επί πληρωμή και δωρεάν καθυστερημένα 15 λεπτών. Το tape δεν αντικαθιστά τις εμπορικές άδειες βάθους βιβλίου, λειτουργεί συμπληρωματικά με ρήτρα «εύλογης εμπορικής βάσης» που θα πιέσει προς διαφανέστερη τιμολόγηση (https://op.europa.eu/en/publication-detail/-/publication/c57254b9-dcf0-11ee-b9d9-01aa75ed71a1/language-en?utm_source=openai, https://www.esma.europa.eu/press-news/esma-news/esma-launches-selection-consolidated-tape-provider-shares-and-etfs?utm_source=openai).

Πώς «κουμπώνει» με την ευρωπαϊκή πολιτική για τις αγορές

Το Συμβούλιο της ΕΕ υιοθέτησε τους νέους κανόνες MiFIR και MiFID με στόχο περισσότερη διαφάνεια στα δεδομένα αγοράς, ενοποιημένη πρόσβαση και άρση αποσπασματικών πρακτικών που δημιουργούν αδικαιολόγητο κόστος. Η Κομισιόν προχώρησε και στα τεχνικά πρότυπα που ορίζουν το πώς θα τρέξει το tape και πώς θα κατανεμηθούν τα έσοδα στους contributors. Για την Ελλάδα, αυτό σημαίνει ότι μία ΕΧΑΕ ενταγμένη στην Euronext θα βρεθεί στην πρώτη γραμμή της μετάβασης, με δυνατότητα να ανοίξει η αγορά σε διασυνοριακούς επενδυτές πιο ομαλά, αλλά και με υποχρέωση να τηρήσει υψηλά πρότυπα διαφάνειας στα τέλη δεδομένων και πρόσβασης (https://www.consilium.europa.eu/en/press/press-releases/2019/07/02/declaration-by-the-high-representative-on-behalf-of-the-eu-on-the-alignment-of-certain-third-countries-concerning-restrictive-measures-against-cyber-attacks-threatening-the-union-or-its-member-states/, https://finance.ec.europa.eu/news/commission-advances-work-towards-consolidated-eu-trading-landscape-financial-instruments-2025-06-12_en?utm_source=openai).

Τι πρέπει να ζητήσουμε, καθαρά και μετρήσιμα

• Ρητές δεσμεύσεις για θέσεις εργασίας και κρίσιμες λειτουργίες στην Αθήνα, με χρονικό ορίζοντα και συγκεκριμένους ρόλους σε market operations, issuer services, εποπτεία αγοράς.
• Δημοσιευμένο οδικό χάρτη με ημερομηνίες για Optiq, ένταξη στο ενιαίο βιβλίο εντολών, και κυρίως για τη μεταφορά του clearing στο Euronext Clearing και του settlement στο Euronext Securities, ώστε να αποτυπωθεί το πραγματικό «all in» όφελος για την αγορά (https://www.euronext.com/en/about/media/euronext-press-releases/euronext-announces-successful-expansion-euronext-clearing-pan?utm_source=openai, https://www.euronext.com/en/about/media/euronext-press-releases/euronext-announces-launch-voluntary-exchange-offer-for-all).
• Πλαίσιο χρεώσεων για trading, post trade και market data με ανώτατα όρια και κλιμάκωση που προστατεύει retail και μικρά μέλη κατά τη μεταβατική περίοδο, χωρίς αιφνίδιες αυξήσεις.
• DORA readiness: αναλυτικό πλάνο για δοκιμές TLPT, ασκήσεις επιχειρησιακής συνέχειας και δομημένο failover πριν το cut over της Αθήνας (https://www.esma.europa.eu/esmas-activities/markets-and-infrastructure/consolidated-tape-providers?utm_source=openai).

Η μεγάλη εικόνα, πέρα από την ταμπέλα «ένας μεγάλος αγόρασε»

Η ενοποίηση της ΕΧΑΕ στην Euronext είναι περισσότερο από μια εξαγορά. Είναι μια δομική μετατόπιση που μπορεί να λύσει χρόνιες παθογένειες: μικρό βάθος αγοράς, υψηλό implicit cost για μεγάλες εντολές, περιορισμένη πρόσβαση για ξένους επενδυτές σε μικρομεσαίες ελληνικές εταιρίες. Από την άλλη, συγκεντρώνει ισχύ σε trading, data και post trade, κάτι που απαιτεί προσεκτικό ρυθμιστικό βλέμμα για να αποφευχθούν μονοπωλιακές τάσεις στην τιμολόγηση.

Αν πετύχει, σε δύο χρόνια θα μιλάμε για μια πιο βαθιά, διεθνή και λειτουργική αγορά που υπηρετεί την πραγματική οικονομία. Αν όχι, θα έχουμε απλώς μεταφέρει την τεχνολογία και θα συνεχίσουμε να μετράμε τζίρο χωρίς να μετράμε επενδύσεις.

Τι ακολουθεί, συγκεκριμένα ορόσημα

• 19 Νοεμβρίου: επίσημη ανακοίνωση αποτελεσμάτων αποδοχής. Θα μάθουμε το ακριβές ποσοστό και αν πλησιάζει το 90% που ανοίγει δρόμο για squeeze out σε δεύτερη φάση (https://live.euronext.com/en/products/equities/company-news/2025-10-06-euronext-nv-has-received-relevant-regulatory-approvals).
• 24 Νοεμβρίου: διακανονισμός ανταλλάγματος και διαπραγμάτευση νέων μετοχών Euronext για όσους αποδέχθηκαν (https://live.euronext.com/en/products/equities/company-news/2025-10-06-euronext-nv-has-received-relevant-regulatory-approvals).
• Πρώτο τρίμηνο μετά το closing: παρουσίαση οδικού χάρτη για Optiq, ένταξη στο ενιαίο βιβλίο εντολών και πρόγραμμα μεταφοράς clearing, με σαφή milestones και dependencies σε εποπτικές εγκρίσεις. Εδώ θα κριθεί πόσο γρήγορα θα πέσει το «all in» κόστος για την αγορά (https://www.euronext.com/en/about/media/euronext-press-releases/euronext-announces-launch-voluntary-exchange-offer-for-all, https://www.euronext.com/en/about/media/euronext-press-releases/euronext-announces-successful-expansion-euronext-clearing-pan?utm_source=openai).
• Ενημέρωση τιμοκαταλόγων market data με νέα σειρά «Euronext Athens Equities». Μέχρι τότε, ισχύουν τα σημερινά τιμολόγια της ΕΧΑΕ για data και non display, που είναι αισθητά χαμηλότερα από αντίστοιχα Euronext bundles για άλλες αγορές (https://connect2.euronext.com/sites/default/files/documentation/data/Compare%20Document%20-%20Product%20Fee%20Schedule%20%28effective%20June%202025%29.pdf, https://www.athexgroup.gr/sites/default/files/2025-02/DataFeedPriceList-Contract_Annex_C_EN-1-JAN-2025-v4.2.4-new.pdf, https://www.athexgroup.gr/sites/default/files/2025-02/04-ANNEX-B-NON-DISPLAY-PRICE-LIST-2025-v1.0-new_0.pdf).
• Σε επίπεδο ΕΕ: επιλογή παρόχου για το equity consolidated tape και ρυθμιστικές λεπτομέρειες για το μοντέλο αναδιανομής εσόδων. Η καθαρή εικόνα αγοράς θα βοηθήσει και την αφηγηματική αναβάθμιση της Αθήνας στο εξωτερικό (https://www.esma.europa.eu/press-news/esma-news/esma-launches-selection-consolidated-tape-provider-shares-and-etfs?utm_source=openai, https://finance.ec.europa.eu/news/commission-advances-work-towards-consolidated-eu-trading-landscape-financial-instruments-2025-06-12_en?utm_source=openai).

Συμπέρασμα

Μπορεί να μη μας αρέσει, αλλά η πραγματικότητα είναι ότι η κλίμακα μετράει. Η Αθήνα, μόνη της, έχει περιορισμένο βάθος και πρόσβαση. Η Euronext φέρνει κλίμακα, τεχνολογία και δίκτυο επενδυτών. Δεν είναι πανάκεια. Είναι όμως ένα εργαλείο. Αν το εργαλείο χρησιμοποιηθεί σωστά, με καθαρό πλάνο ενοποίησης, διαφανή χρεολόγια, προστασία μικρών παικτών και στόχευση στην πραγματική οικονομία, τότε το όφελος θα είναι χειροπιαστό: φθηνότερο κεφάλαιο, περισσότερες επενδύσεις, καλύτερες δουλειές. Αν οι δεσμεύσεις μείνουν γενικόλογες, ο κίνδυνος είναι να δούμε μόνο την πλευρά της συγκέντρωσης ισχύος και του αυξημένου κόστους data για τους μικρούς.

Η μπάλα είναι τώρα σε τρία γήπεδα. Στης Euronext, να δώσει καθαρό χάρτη τεχνολογίας, χρεώσεων και διακυβέρνησης με ουσιαστικό τοπικό αποτύπωμα στην Αθήνα. Στης ελληνικής πολιτείας και του ρυθμιστή, να προστατεύσουν τον ανταγωνισμό, τη διαφάνεια και να αξιοποιήσουν την ευκαιρία για να φέρουν ΜμΕ στην αγορά με φορολογικά και θεσμικά κίνητρα. Και στην ίδια την αγορά, να αρπάξει το παράθυρο ευκαιρίας για νέες εισαγωγές και πραγματικά επενδυτικά σχέδια.

Στο τέλος της ημέρας, ας θυμόμαστε το βασικό: ποιος ωφελείται. Αν τα οφέλη μετριούνται σε ευρώ, σε WACC που πέφτει και σε θέσεις εργασίας που δημιουργούνται, τότε η ενοποίηση θα έχει πετύχει. Αν μετριούνται μόνο σε περισσότερες οθόνες και data licences, θα έχουμε χάσει το νόημα.

(Πηγές αναφορών: euronext_com_000003, live_euronext_com_000004, euronext_com_000026, euronext_com_000000, uk_finance_yahoo_com_000000, newmoney_gr_000003, moneyreview_gr_000006, live_euronext_com_000005, eurobankequities_gr_000002, euronext_com_000015, connect2_euronext_com_000001, athexgroup_gr_000011, athexgroup_gr_000012, op_europa_eu_000001, finance_ec_europa_eu_000001, esma_europa_eu_000009, consilium_europa_eu_000011, euronext_com_000021, publications_europa_eu_000002, afme_eu_000003, amf_france_org_000003, euronext_com_000032)